【研究报告内容摘要】
事件:公司发布2019年年报,实现营业收入900.09亿元,同比增长13.97%;归属于上市公司股东净利润69.34亿元,同比增长7.67%。每10股派发现金红利8.10元(含税)。公司同时发布2020年一季报,实现营业收入205.44亿元,较上年同期减少10.98%,归属上市公司股东净利润11.43亿元,同比减少49.78%。
投资要点
核心业务经营稳健,再显龙头风范。19年业绩基本符合预期,1、从产品端看,量价齐升带来收入增加。液体乳营收737.61亿元,同比增长12.31%,奶粉及奶制品营收100.55亿元,同比增长24.99%,冷饮产品营收56.31亿元,同比增长12.70%。1)常温奶和常温酸奶:金典、安慕希、畅轻、巧乐兹等重点产品同比增长势头良好,整体增速在20%左右,远高于行业平均增速,产品结构优化明显,市占率进一步提升;2)低温奶:受行业竞争加剧,低温奶占比相对较低,公司积极调整,争取在产品创新和渠道上发力;3)新品销售收入占比19.4%,同比增长4.6%,新品将成为公司新的业绩增长点。2、从渠道端看,通过对三四线城市的下沉,构建全新乡镇村业务发展模式,公司市场渗透率持续提升。凯度数据显示2019年底,公司常温液态类乳品市场渗透率达84.3%,同比提升1.9%;同期公司线下液态奶终端网点达191万家,同比增长9.1%;乡镇村网点近103.9万家,同比提升8.0%。同时公司成立国际事业部,通过收购海外乳企及奶源,迈开对海外市场的开拓步伐。3、从费用端看,19年液体乳及乳制品制造业毛利率37.36%,同比减少0.48%,基本保持稳定。其中,管理费用同比增长43.80%,系公司业务规模扩大、收购子公司、员工薪资调整以及股权激励费用增加导致职工薪酬增加所致;销售费用基本保持稳定,同比增长6.56%。
q1风险压力基本释放,期待q2环比改善。公司20年q1营收同比减少10.98%,归母净利润同比减少49.78%,主要原因系新型冠状病毒影响之下收入减少,同时子公司westlanddairycompanylimited因存货成本高于可变现净值计提存货跌价准备,资产减值损失大幅增加所致。1)液态奶业务:春节前备货情况良好,1月完成度较高。疫情干扰下,春节动销受到影响,礼赠市场需求大幅减少,造成节后库存压力较大,公司在流量集中的ka促销力度较大,同时,由于下线市场传统渠道门店开业率不足,整体消费环境低于正常水平。2)奶粉业务:婴配奶粉需求稳定,受益国产替代,预计20年可实现较快速增长,但成人奶粉业务由于存在送礼场景,因此q1压力较大。在高周转、低库存模式下,伊利风险基本已在q1集中释放,进入q2后,由于工厂、学校等传统渠道进一步恢复,预计需求继续环比改善,但部分饮料化消费场景预计仍有缺失。目前经销商库存处于良性,部分终端4-5月仍将继续处理库存,促销压力将环比收窄。伴随渠道通路打开,4-5月消费力可达到正常水平的80-90%,金典预计可实现双位数增长,普通白奶也可恢复至高个位数增长。逐步踏入良性轨道。
乳制品龙头抗风险能力凸显,后续强化优势。疫情发生后,公司已做出快速响应。积极处理应对节后“淡季+高库存”压力。行业景气度受损时,企业作为龙头的竞争优势往往被放大,期待公司后续持续发力,强化优势。中长期坚定看好公司产品化平台(比标国际乳企,积极拓展奶粉奶酪、健康饮品等新领域)、国际化平台(实现资源、市场、研究国际化)、渠道影响力(继续秉承公司扁平化、精细化渠道建设)、和品牌影响力(目标世界乳企龙头)优势。
投资建议:2020年公司计划实现营收970亿元,利润总额61亿元。疫情引起社会倡导健康饮食,高端白奶需求有望持续保持高景气,带动乳制品行业环比不断改善。在此背景下,预计伊利20年依旧会在传统优势领域液态乳市场实现稳定增长,我们适当调整公司21、22年盈利预测,2020-2022年每股收益分别为1.22、1.35和1.42元.当前对应pe为25x/23x/21x,维持买入-a评级。
风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧风险;疫情影响下市场波动风险;成本超预期上升;行业需求超预期下滑;海外业务进展不及预期。

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