【研究报告内容摘要】
19q4:格力零售端表现优于行业,出货端较弱
格力零售端表现优于行业,出货端较弱。由于地产销售增速放缓滞后叠加夏季气温偏凉,2019年空调行业整体承压。①从零售端看:中怡康推总数据显示,2019全年国内空调零售额规模同比下滑7.29%,空调遇冷环境下格力表现总体优于行业。据奥维云网,19q4空调行业、格力线上线下零售价格分别同比-20.1%/-19.3%、-36.6%/-27.4%。q4起公司加入促销,降价幅度胜于行业。②但从出货端看:产业在线显示19年行业出货量同比-0.6%,格力出货量-5.8%,其中格力19q4出货量同比-5.9%(行业+1.3%,美的+20.5%),且q4出货量份额下滑3pct(美的+5pct)。格力出货量表现弱于行业。
格力q4百亿让利致利润率下滑。受“百亿大让利”等促销活动影响,公司2019q4、2020q1归母净利润下滑。净利率水平也有所降低:2019年/2019q4净利率12.3%/5.8%,同比下降0.8pct/4.3pct。
20q1:疫情冲击行业下行,格力份额表现承压
新冠疫情冲击下,空调行业表现疲软。空调安装属性强,疫情影响下受冲击严重。①零售端:根据奥维云网,空调行业q1零售额149亿元,同比-58.1%;零售量524万台,同比-46.6%。②出货端:产业在线显示,20年1&2月行业出货量1548万台,同比-33.8%。年初格力份额表现承压。①从份额看:格力内销/外销/内外销份额变动分别为0/-5/-5pct(对比美的为+8/0/+4pct)。格力份额承压,表现弱于美的。
②从出货量看:1&2月格力出货量同比-43.5%(美的-23.7%);出货量格力同样弱于美的。
q2基本面:关注格力旺季促销提振份额
q2进入空调销售旺季后,并伴随国内疫情好转,格力大概率将开启“红四月”降价促销活动。借助旺季促销,格力有望重新抢占市场份额,同时清理库存。往年3-4月为格力促销的重要节点,今年因疫情影响略有推迟,我们预计4月起格力将逐渐启动降价促销。
全年展望:天量回购夯实股价底部
公司近期公告拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购股份,回购总额30-60亿元,对应总股本的0.71%-1.42%,回购股份将用于员工持股计划或者股权激励。
该方案是此前2019年12月混改协议中激励计划的落实第一步(4%股权激励)。对标美的,公司未来有望建立长效激励机制,并携手高瓴加速渠道体系、多元化、国际化等多方面变革。
投资建议:买入评级
截至4月14日,格力电器股价为56.40元(2020年以来-17%),估值11.5x,处于历史相对低位。我们认为,公司回购夯实股价安全边际,且混改后管理层与股东利益达成一致,经营治理改善,激励/分红未来有望提升。建议投资者重视格力高roe高分红的稳健配置价值。
预计2019-2021年格力归母净利润同比-6%/15%/17%,当前pe14x/12x/10x,维持“买入”评级。
风险提示
疫情影响持续扩大,需求景气度下行,行业竞争恶化。

---